近期，社零(即：社會消費品零售總額)增速數(shù)據(jù)持續(xù)下行，自2017年底社零增速跌破10%以來，18年持續(xù)維持在10%以下的歷史較低水平，且最新數(shù)據(jù)顯示2018年7月社零同比增速8.8%，進一步放緩，引發(fā)了市場較大的擔(dān)憂。但據(jù)筆者了解，以恒隆廣場里眾多大牌為代表的奢侈品牌銷售額依然穩(wěn)中有升，某些Top Luxury brands在近期的一系列VIP selling event上的銷售業(yè)績更是增強了品牌對今年業(yè)績目標(biāo)達成的信心。

社會零售商品消費總額的下滑是否意味著消費需求，特別是高端消費需求的全面下行?為此，我們特別推出本篇報告，深入闡述奢侈品消費與宏觀經(jīng)濟的關(guān)系，供各位參考。本文的一個觀點就是：社零增速放緩，并不一定意味消費/ 奢侈品需求的全面下行。

9月17日,上海恒隆廣場將舉行名為Home To Luxury的年度盛宴

社會消費品正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化

我們認(rèn)為社零總體增速放緩主要來源于結(jié)構(gòu)性調(diào)整， 特別是汽車零售增速顯著放緩是影響社零增速的主要因素，服裝、化妝品、金銀珠寶等具有一定奢侈品屬性的品類仍較為穩(wěn)固。

通過拆分2017年限額以上企業(yè)零售數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)零售中汽車、糧油煙酒、石油制品占據(jù)主要部分，比例分別為28%/14%/13%，而化妝品、服飾及金銀珠寶銷售額占整體限額以上企業(yè)零售比例僅為13.03%(其中化妝品僅占 1.64%，金銀珠寶消費僅占1.88%，服裝鞋帽類消費占9.51%)。整體數(shù)據(jù)的下降對于小權(quán)重品類的指導(dǎo)意義不大。

我們認(rèn)為本次社零增速放緩主要來源于結(jié)構(gòu)性調(diào)整，汽車零售增速18年進入下行通道，5/6/7 月出現(xiàn)非常顯著負(fù)增長，以近 30%的權(quán)重比例拖累了整體指標(biāo)，而服裝香化類雖然增速略有下滑，但整體變動不大;金銀珠寶類零售增速更是出現(xiàn)了不降反升。

奢侈品需求的兩大局限性

由于社會消費品零售指標(biāo)每月更新，因此可以更緊密追蹤市場消費總體走勢，是市場廣泛應(yīng)用的指標(biāo)。但我們認(rèn)為僅憑借社零指標(biāo)來判斷奢侈品等消費需求走勢，即時性有余，但準(zhǔn)確性不足，主要由于兩方面的局限性所導(dǎo)致：

1. 社會消費品零售額統(tǒng)計存在局限性，不能準(zhǔn)確衡量全社會的消費需求;

2. 我國奢侈品消費中70%在境外完成，社零指標(biāo)不包含境外消費部分，從而對需求判斷產(chǎn)生較大偏差

(一) 社零指標(biāo)的統(tǒng)計局限性：與“最終需求”對比

目前存在兩個指標(biāo)衡量全社會的消費能力和消費水平，一個是市場較熟悉的社會消費品零售指標(biāo)，另一個是最終需求指標(biāo)。

從定義層面出發(fā)，最終消費指一定時期內(nèi)一個國家或地區(qū)的常住單位為滿足物質(zhì)、文化和精神生活的需要購買各類商品及服務(wù)的總支出，不管這些商品和服務(wù)是國內(nèi)還是國外購買的，只要是本國常住單位購買的用于消費的支出就計入最終消費。

而社會消費品零售總額指各行業(yè)企業(yè)直接售給城鄉(xiāng)居民和社會集團的消費品總額，反映了通過各種商品流通渠道下居民和社會集團供應(yīng)的生活消費品總量。

社零的統(tǒng)計口徑相比最終消費有一定局限，但勝在高頻數(shù)據(jù)：社零口徑的數(shù)據(jù)，由于 1)不包含服務(wù)消費; 2)不包括境外消費; 3)包含了外國人的境內(nèi)消費; 4)包含了政府采購，所以在反映國內(nèi)消費者的需求層面，存在一定局限性。相比之下，最終消費支出更貼近實際的消費概念，但由于缺乏月度高頻數(shù)字，了解和使用的較少。

社零與最終消費之間差值逐年擴大， 社零的局限性更加突出 。社零總額僅包含商品消費支出，不包含服務(wù)性支出。近年來，隨著人們在教育、交通等服務(wù)行業(yè)的支出越來越高，社零與最終消費之間的差值逐年擴大，僅依靠社零判斷需求的誤差也將越來越大，我們認(rèn)為僅使用社零指標(biāo)代表全社會消費能力不再完全適用。

(二) 社零指標(biāo)看奢侈品需求的局限性：70%的奢侈品消費發(fā)生在境外，但社零不包含境外消費

我國超70%的奢侈品消費發(fā)生在境外。我國是國際奢侈品消費大國，根據(jù)財富研究院數(shù)據(jù)，2016年全年中國奢侈品消費1204億美元，其中境外消費 938億美元，連續(xù)五年中國奢侈品境外消費占比超70%。奢侈品消費的外流現(xiàn)象主要來源于：

國內(nèi)外價差大：由于各類稅金疊加品牌區(qū)域定價問題，中國國內(nèi)奢侈品售價相比國外有 30-50%的溢價，盡管17年基于消費回流大方針，國內(nèi)外奢侈品價差有所縮小，但整體依舊較高。根據(jù)《金融時報》報道，中國奢侈品市場與法國的價差在2017年從43%降至 32%，但整體價差依舊較大;

國內(nèi)外奢侈品購物體驗差別：國內(nèi)外新品上市時間差異、品種齊全程度、售后服務(wù)等差異均影響境內(nèi)奢侈品消費。

社會消費品零售總額指標(biāo)不涵蓋境外消費，對于外流嚴(yán)重的奢侈品消費需求無法反映。社零指標(biāo)不包含我國臨時離境人員和我國駐外領(lǐng)事館人員在國外購買的消費品，由于我國奢侈 70%發(fā)生在國外，因此社零無法涵蓋整體奢侈品消費，由此來判斷國人的奢侈品購買需求也存在較大偏差。

奢侈品消費越來越背離大趨勢

16年以來奢侈品回暖跡象明顯，與社零消費增速放緩形成分化背離 。回溯歷史 ，奢侈品消費與社零指標(biāo)在經(jīng)濟高速增長期，享受經(jīng)濟繁榮大背景下規(guī)模增長的紅利，顯示出增長的同步性。2012年，國民經(jīng)濟增速放緩，疊加政府整治三公消費、貪腐問題政策出臺，整體社零和奢侈品消費均出現(xiàn)增速大幅放緩的現(xiàn)象，也存在一定同步性。

但13年起兩者開始出現(xiàn)分化：由于社零中大部分支出為必需品，因此2013年增速迅速反彈回升，而奢侈品市場2012-2015 年一直處于增長遲緩的狀態(tài)，中國奢侈品銷售/亞洲奢侈品銷售CAGR(Compound Annual Growth Rate的縮寫，意思是復(fù)合年均增長率)為3.64%/4.6%;2016 年，奢侈品市場回暖跡象顯著，中國奢侈品銷售/亞洲奢侈品銷售增速分別為 14.09%/5.71%，整體增速回升與社零消費增速放緩形成分化甚至背離。

細拆各大奢侈品商數(shù)據(jù) (由于無中國區(qū)數(shù)字披露且亞洲區(qū)銷售大部分為中國人購買，我們以亞洲銷售數(shù)字代替中國人購買數(shù)字，下文同)： 營收增速與社零增速的相關(guān)度均非常低。

LVMH/開云/雅詩蘭黛/資生堂四個集團2017年亞太區(qū)營收同比增長20.33%/23.61%/8.52%/16.98%，相比前期均出現(xiàn)顯著回暖現(xiàn)象。各大奢侈品商亞太營收走勢基本與中國奢侈品市場保持一致，與社零相關(guān)度較低，LVMH/開云/雅詩蘭黛/資生堂亞太區(qū)營收與社零相關(guān)系數(shù)分別為 0.09/-0.11/0.21/-0.03。

來源：調(diào)戲電商